市场化运作，点石成金。

“一切国有资源尽可能资产化、一切国有资产尽可能证券化、一切国有资金尽可能杠杆化”——湖北省长李殿勋提出的“三化”原则，正在推动一场规模超过21.5万亿元的国有资产盘活改革。

首先回顾一下“三资三化”改革的内容。

随后2022年6月发改委发布《关于做好盘活存量资产扩大有效投资有关工作的通知（发改办投资〔2022〕561号）》（以下简称“561号文”）、10月财政部发布《关于盘活行政事业单位国有资产的指导意见（财资〔2022〕124号）》（以下简称“124号文”）具体落实国务院的指示。彼时，国企盘活的主要内容是清理盘查存量国资，理顺产权，建立资产台账，加强管理，提高使用效率，增加资产收益，用回收资金增加有效投资，主要措施是自用、共享、调剂、出租、处置等。

然而到2023年经济进一步下行，地方政府开始出现财政资金紧张和债务危机， 在这种情况下，2023年时任湖南省副省长的李殿勋提出了更为激进的国资改革措施，提出“三个尽可能“，即“一切国有资源尽可能资产化”、“一切国有资产尽可能证券化”、“一切国有资金尽可能杠杆化”，也就是现在所说的“三资（即国有资源、国有资产、国有资金）”“三化（资产化、证券化、杠杆化）”，从“可以做“到“尽可能做“，从“鼓励试点“到“全领域、全口径、全覆盖“。

2024年12月李殿勋转任湖北省省长，将湖南的这套国资改革模式又推广到了湖北。

“三资三化”改革主要包括以下内容：

1、适用资产范围。

“三资”三化改革则主要是从挖掘存量资产价值的角度考虑，对存量资产进行资本化运作，全面归纳了国有三资可进行资本化运营的资产类型，包括：

（1）六类国有资源（土地、矿产、林业、水利、能源、数据）；

（2）五类国有资产（实物、债权、股权、特许经营权、未来收益权）；

（3）两类国有资金（闲置和低效）。

2、盘活资产方式

（1）资产化，即将各类国有资源确权估值，成为可以市场交易的资产。典型的案例是武汉市青山区原有水利堤防设施和老旧堤岸码头建设“城市公共客厅”和“婚庆产业园区”项目，进一步提升长江、汉江等优质岸线资源综合利用水平，在有效满足防洪和生态要求的同时，提高项目收益。

（2）证券化，即将资产化后的各类国有资源转化为标准化权利凭证在资本市场进行交易。典型的案例是武汉市洪山区洪山人工智能大厦资产证券化，作为国有资产，洪山人工智能大厦在上交所发行了商业房地产抵押贷款支持证券，因为优质的资产质量、产业生态，顺利融资3.01亿元资金。

（3）杠杆化，即以转化为标准化权利凭证后的国有资源向金融机构进行抵质押融资。典型案例是湖北宜昌市夷陵区小阳坪磷矿价值约3亿的探矿权获得银行近18亿元的授信额度。

可以看到，三化的基础是第一步资产化，即将国有资源进行确权估值，所有权不明，价值不明的国有资源是无法进行市场交易的，这些资源只有使用价值但价值无法激活，无法获取收益，比如国有土地使用权，划拨国有土地可以用于各种公益性项目，但没有土地是没有价格的，也不能产生收益，只有出让土地使用权，才能产生土地收益，而出让土地使用权就必须先立法确立土地使用权可为市场主体所有，可以交易，颁发土地使用权证，且通过招拍挂等形式确认土地价格。而且通过确权，这些资源将不再笼统的属于政府，而是明确归属于政府授权运营国资的机构或者政府投资的项目公司，新的所有权主体是合法的市场主体，这是资源后续各种市场化运营合法化的基础。

确权估值成为可交易的资产后，除了直接转让外，效率更高的变现方式就是证券化，国有资源价值拆分为小面额标准化的权益凭证，可以吸引更多的买家购买，也能流通，而且证券化后国有资源的价值由市场主导，可以更为透明更为灵活更为准确，就好比企业上市，将股权变为股票，能够更高效的在公开市场筹集资本，更好的发现企业价值。

证券化是一次性变现，那么杠杆化就是国有资源二次甚至多次变现，正因为国有资源已经确权估值，其也可以成为押品向金融机构融资，撬动杠杆，而证券化的国有资源则是更高效的押品，其可以更多的方式获得融资，撬动更高倍数的杠杆。

证券化和杠杆化其实是层层递进、环环相扣将国有资源的价值充分变现，通过确权，这些资源已经从政府的资产负债表出表，归属市场主体，无论证券化还是杠杆化其合规风险将大大降低，被认定为地方政府违规举债或新增隐债的可能性减少。

在土地财政难以为继的背景下，湖北探索出“能用则用、不用则售、不售则租、能融则融”的十六字盘活方针。这场改革涉及六类国有资源（土地、矿产、林业、水利、能源、数据）和五类国有资产（实物、债权、股权、特许经营权、未来收益权）。

1. 资源资产化：让“沉睡资源”现价值

资源资产化是第一步，目的是将模糊的资源变为可计量的资本。关键是：确权登记，货币计量，赋予收益权。

黄石大冶将废弃矿山改造为氢能仓库，搭建“制氢－储氢－加氢”全产业链。夷陵区把小阳坪磷矿探矿权这一价值约3亿元的矿权，通过资产化操作获得银行18亿元授信。

四川阆中将175家单位食堂30年经营权打包作价1.8亿元出售，乐山大佛景区观光车和摊点经营权卖出17亿元。

针对不同资源的转化资产的路径：

2. 资产证券化：未来收益今日变现

资产证券化的核心是将未来现金流折现。

武汉洪山人工智能大厦曾因入驻率不足30%被称为“鬼楼”。发行CMBS后，融资3.01亿元，变身年产值15亿元的科创园区。武汉公交集团以未来票款收益权作为基础资产融资6.01亿元。

以下是不同资产证券化的路径：

3. 资金杠杆化：小资金撬动大资本

杠杆化追求倍增效应。省级财政出资10亿元设立风险补偿资金池，撬动1000多亿元信用贷款，杠杆率达1:100。湖北设立500亿元国资母基金，目标引导5000亿元社会资本。

改革成效已显现。宜昌市前9个月盘活“三资”231.5亿元，国有资源资产有偿使用收入增长30%；武汉市累计盘活资产2061.52亿元，实现收入1110.47亿元。

4.从湖北看全国：化债试验的价值

湖北的“三化”改革实践，对于正在面临类似挑战的其他地方政府具有参考价值。

湖北改革与几年前的湖南国有“三资”清查处置与管理改革思路相似，两个中部大省“前赴后继”，反映了地方政府化债探索的共性。

与上世纪九十年代初山东诸城“卖光式”国企改革相比，湖北“三化”改革代表了国企改革从“产权改革破冰”到“资本运营创新”的演进。诸城改革重在通过产权转移“救活企业”，而湖北改革重在通过资本运作“提升效率”。

湖北改革证明，在产权制度改革基本完成之后，国企改革的重心正在转向“资本运营”，正在通过市场化手段提升国有资源的配置效率，通过金融工具放大国有资本的杠杆效应。

5.启示与投资机会

“三化”的改革未来将在全国各级地方政府中展开，而大财政体系是改革的关键基石。

大财政体系是以政府治理全局为导向，强调财政、金融、投资的统筹联动，构建“有效资产—有效债务—有效投资—新有效资产”的循环机制。其目标是实现财政资源的优化配置、经济稳定增长、风险防控和公共服务提升。

与传统财政管理体系以“收支平衡”为核心不同，大财政体系的管理范围覆盖全口径国有资金、资产、资源，实现资源的集中统筹和高效配置。

可能的投资机会

1. 上市的国资平台, 作为优质资产注入的主要承接方，可能获得价值重估。
2. 战略性新兴产业并购，国资围绕“51020”现代产业集群进行并购整合，聚焦半导体、新能源、消费等领域。
3. 资产证券化（ABS/REITs），盘活存量资产直接带来业务需求，金融服务机构（券商、评估、律所）直接受益。

4. 特定产业链，资产盘活过程中涉及的具体项目（如矿山修复、数据开发）会带动相关产业发展。

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